Naast de opkomst van duurzaam beleggen is de explosieve groei van indexfondsen een van de opmerkelijkste verschijnselen in de wereld van het beleggen in de 21ste eeuw. In een recente studie (1) onderzoeken Xing Chen van de University of Saint Andrews en Bert Scholtens van de Rijksuniversiteit Groningen de samenhang en analyseren ze de financiële prestaties van verschillende beleggingsvormen. Ze concluderen dat er geen bewijs is dat actieve beheerde duurzame fondsen systematisch beter presteren dan passieve fondsen. Het onderzoek is innovatief omdat het de eerste internationale studie is waarin ook duurzame ETFs onderwerp van onderzoek zijn.
De explosieve groei van duurzaam beleggen wordt eigenlijk alleen geëvenaard door die van het indexbeleggen. Met name in de Verenigde Staten zijn er inmiddels talloze duurzame indexfondsen. Bijvoorbeeld iShares MSCI KLD 400 Social, Market Vectors Solar Energy en PowerShares Cleantech. De opkomst van deze passieve fondsen – met hun veel lagere beheerskosten – roept de vraag op hoe duurzame beleggers hun beleggingen moeten beheren: actief of passief? Chen en Scholtens proberen deze vraag te beantwoorden met hun studie van duurzame beleggingsfondsen in de VS in de periode 2004-2015.
Op grond van de fondsenzoekmachine van Bloomberg en de database van het US equivalent van de Nederlandse VBDO (USSIF) identificeren Chen en Scholtens de duurzame beleggingsfondsen. Ze gebruiken steekwoorden als ethisch, milieu, sociaal, governance en richten zich op aandelenfondsen en nemen ook inmiddels geliquideerde fondsen op in het onderzoek. Verder eisen ze dat er minstens twee jaar data beschikbaar moeten zijn, zulks om hun schattingen betrouwbaar te kunnen uitvoeren. Aldus komen ze op een totaal van 142 fondsen, waarvan 121 actief beheerd worden. Aan het eind van de onderzoeksperiode zijn er nog 109 fondsen verhandelbaar. Ze onderscheiden diverse subgroepen, zoals binnenlandse fondsen, internationale fondsen, milieufondsen en religieuze duurzame beleggingsfondsen.
Beleggers die actief beheerde fondsen kiezen verwachten meestal (voor risico gecontroleerde) buitengewone aandelenrentabiliteiten op hun beleggingen (d.w.z. alfa). Het succes van actief beleggen hangt sterk samen met de efficiency van de onderliggende markten. Met name in de VS doet zich dan het probleem voor dat deze markt reeds uiterst efficient is waardoor er slechts beperkte mogelijkheden zijn voor fondsmanagers om systematische significante positieve alfa’s te genereren. Voor duurzame fondsen komt daar nog eens bij dat deze meestal niet significant beter (voornamelijk iets slechter) presteren dan de markt als geheel. Een passief fonds presteert uit de aard der zaak niet anders dan de referentiemarkt. In het onderzoek wordt het veelgebruikte Carhart- vierfactor model gebruikt om de voor risico’s aangepaste rentabiliteiten te detecteren. Daarbij wordt ook rekening gehouden dat verschillende fondsen deels blootstaan aan het valutarisico als ze buiten de VS beleggen.
Het blijkt dat voor de groep als geheel er geen verschil is tussen de alfa’s van actieve en passieve duurzame fondsen, hoewel actief beheerde fondsen duidelijk duurder zijn dan de passieve. Maar bij de gespecialiseerde milieufondsen is dat wel het geval en presteren de passieve fondsen slechter. Dat komt vooral door hun veel grotere blootstellling aan de marktfactor, aan het buiten land, aan middelgrote bedrijven en aan groei-aandelen. Maar actieve noch passieve fondsen weten positieve
alfa’s te genereren. Als specifiek gekeken wordt naar de crisisjaren (2007-2009) veranderen de conclusies niet. Voor de crisisperiode vinden ze overigens ook dat duurzame fondsen minder gevoelig zijn voor turbulentie dan conventionele fondsen en dus enigszins bescherming bieden voor beleggers.
Uit de studie volgt dus dat duurzame beleggers zonder problemen in passieve duurzame fondsen kunnen beleggen (bij verder gelijke duurzaamheidsprestaties van de fondsen). De praktijk is dat het merendeel toch actief belegd. Deels hangt dit samen met het fenomeen dat duurzame beleggers loyaal zijn aan hun fondsen en minder gevoelig voor negatieve fondsprestaties. Passief duurzaam beleggen lijkt echter financieel superieur in met name ontwikkelde markten vanwege de lagere beheersvergoeding.
Bert Scholtens, hoogleraar Duurzaam Bankieren en Financieren aan de Faculteit Economie en Bedrijfskunde van de Rijksuniversiteit Groningen
1 Xing Chen, Bert Scholtens, 2018. The urge to act: A comparison of active and passive socially responsible investment funds in the United States. Corporate Social Responsibility and Envrionmental Management. DOI: 10.1002/csr1529
