“Je kunt geen omelet maken zonder eieren te breken”, en “voor niets gaat de zon op”. Bijna alle talen hebben uitdrukkingen om te zeggen dat je offers moet brengen om iets te bereiken. Dit sceptische geluid hoor je ook vaak over duurzaam beleggen. De vraag die klanten altijd stellen is: gaat duurzaam beleggen ten koste van mijn rendement?
Het korte antwoord is: nee. Uit wetenschappelijk onderzoek (bijvoorbeeld de metastudies van Friede et al. [2015] en Atz et al. [2022]) blijkt dat duurzaam beleggen normaal gesproken niet ten koste van het financiële resultaat gaat. Maar daarmee zijn de zorgen van klanten niet verdwenen. Het genuanceerdere antwoord is: dat hangt ervan af. Ja, een duurzame beleggingsaanpak kan het risico-rendementsprofiel verbeteren dankzij een beter risicomanagement, betere fundamentele analyse en/of gunstigere factor-blootstellingen. Maar het kan het risico-rendementsprofiel ook verslechteren doordat het universum te sterk beperkt wordt. Veel hangt af van de doelen en de gebruikte methoden.
Over duurzame beleggingsmethoden (uitsluitingen, ESG-geïntegreerde fundamentele analyse enz.) en de gebruikte data wordt veel gesproken en is inderdaad het laatste woord nog niet gezegd. Maar het zou jammer zijn om niet naar de doelen te kijken. Zoals de Romeinse filosoof en staatsman Seneca ooit zei: “Als je niet weet naar welke haven je vaart, is geen enkele wind gunstig.” Ook bij duurzaam beleggen moet je weten waar je heen wilt om er te kunnen komen.
Grof gezegd zijn er bij duurzaam beleggen twee doelen, die beide in oplopend ambitieniveau (van afwezig tot zeer ambitieus) en in verschillende mate gecombineerd voorkomen:
- duurzaamheid als middel om financieel resultaat te bereiken (hier gaat het bij ESG-integratie meestal om);
- duurzaamheid als doel op zich: gericht op betere uitkomsten voor samenleving en milieu, waarbij klanten zeer specifieke resultaten kunnen wensen.
Institutionele beleggers willen steeds vaker op beide vlakken ambitieus zijn. Dit is het duale rendementsperspectief dat ik in mijn vorige blog noemde. De relatie tussen deze twee doelen is complex: soms versterken ze elkaar, in andere gevallen moet een compromis worden gesloten.
Laten we beginnen met het eerste doel. In zijn meest oppervlakkige vorm is dit niet meer dan een manier om belanghebbenden en toezichthouders tevreden te houden en reputatieschade te voorkomen. Een ambitieuzere aanpak is het streven naar een beter risicomanagement. In zijn meest ambitieuze vorm streeft de belegger naar een beter begrip en beheer van risico’s, kansen en rendementen door data en fundamentele, toekomstgerichte analyse te combineren. Dit kan het risico-rendementsprofiel inderdaad sterk verbeteren.
De tweede dimensie, duurzaamheid als doel op zich, kent ook verschillende ambitieniveaus. Het begint bij helemaal geen duurzaamheidsdoelstelling, maar de meeste beleggers zijn intussen een stap verder: de ernstigste schade beperken, bijvoorbeeld door uitsluiting van bedrijven die in strijd handelen met de VN Global Compact, ’s werelds grootste vrijwillige initiatief voor duurzaam ondernemen. Beleggers kunnen echter ook besluiten een strenger uitsluitingsbeleid te hanteren. Daarnaast zullen ze misschien positieve selectiecriteria hanteren omdat ze met hun beleggingen goed willen doen. Dat kan op minstens twee manieren.
De meest voor de hand liggende manier is dat ze beleggingen doen die een aantoonbaar positieve impact hebben, in overeenstemming met artikel 9 van de Sustainable Financial Disclosure Regulation van de EU: duurzaam beleggen is het kerndoel. Een wat omslachtiger methode is beleggen in bedrijven die nu een negatieve sociale of ecologische impact hebben, met het voornemen hun bijdrage sterk te verbeteren door actief engagement. Deze zouden niet aan artikel 9 voldoen, maar wel kunnen vallen onder de Sustainable Improvers-categorie die is voorgesteld door de Britse Financial Conduct Authority (hoewel de definitieve tekst nog niet is vastgesteld). En, om terug te komen op de vraag naar het rendement, zowel bedrijfseigen als onafhankelijk wetenschappelijk onderzoek (zie bijvoorbeeld Dimson et al., 2015) toont aan dat dergelijke strategieën extra rendement kunnen opbrengen.
Hoewel artikel-9 producten, afhankelijk van hun opzet, eveneens positieve alfa kunnen genereren, wordt bij deze producten soms ook rendement opgeofferd of in elk geval meer risico genomen: denk aan ethische beleggingsfondsen die zulke strenge beleggingscriteria hanteren dat hun universum sterk beperkt wordt; of impactgerichte private equity producten met een eencijferige IRR (internal rate of return) bij een tweecijferig IRR-risico omdat ze het rendement delen met de lokale bevolking. Dat is fantastisch voor de samenleving, maar valt niet onder de taak van een pensioenfonds. Het zou echter een goede optie kunnen zijn voor sommige particuliere, zeer vermogende beleggers die bereid zijn rendement in te leveren in ruil voor (veel) meer impact.
Waar het op aankomt, is te begrijpen waar u en uw klanten staan ten aanzien van deze twee soorten doelen. De genoemde pensioenfondsen zijn op beide dimensies ambitieus: ze streven naar positief resultaat voor samenleving en milieu, door bijvoorbeeld op netto-nul in te zetten, zonder dat het financiële rendement eronder te lijden heeft.
Als de doelen eenmaal duidelijk zijn, komen de andere vragen aan de orde: hoe operationaliseren we deze doelen? Hoe definiëren we succes? Welke strategieën gebruiken we? Welke compromissen zijn nodig? Hoe meten we? Met welke data? Hoe communiceren we met de deelnemers? Hoe leg je hen uit dat je inderdaad geen rendement inlevert, al lijkt dit wel zo te zijn?
De directeur van een Canadees pensioenfonds formuleerde het ongeveer zo: “Bij duurzaam beleggen leveren we geen rendement in, want het behoort niet tot de opdracht van het fonds om rendement in te leveren. Waar het om gaat is de lange adem: ons mandaat is goed rendement genereren over de komende 50 jaar. Dat betekent dat we moeten beleggen in toekomstbestendige ondernemingsmodellen. Soms lijkt het of we rendement opofferen, terwijl we in werkelijkheid kortetermijnrisico’s nemen om de risico’s op lange termijn te beperken. In feite vertegenwoordigen negatieve externe effecten shortposities in bedrijven, wat vaak niet wordt erkend zodat het risico onderschat wordt.
Het is een misvatting dat duurzame bedrijfsvoering ten koste gaat van het rendement.
Sterker nog, het is moeilijk voorstelbaar hoe rendement kan worden gegenereerd zonder rekening te houden met duurzaamheid, gelet op de risico’s, de kansen en de politieke en maatschappelijke bemoeienis die duurzaamheidskwesties met zich meebrengen.
Dit maakt Schroders’ modellen voor de analyse van externe effecten zo belangrijk. Ze zijn onderdeel van ons onderzoek om de risico-rendementsgevolgen van duurzaam beleggen inzichtelijk te maken, vooral als de cijfers niet eenduidig zijn, en verzekerd te zijn van een solide proces voor de portefeuilleopbouw.
Daar moet je wel het nodige voor doen. In die zin kun je inderdaad zeggen dat voor niets de zon opgaat.
