Sociale en duurzame obligaties: een sterk groeiende markt

• Naast een sterk groeiende markt voor groene obligaties neemt de interesse in sociale en duurzame obligaties toe omdat beleggers zich niet alleen steeds meer inzetten voor het ecologische welzijn, maar ook voor de sociale welvaart
• Omdat de markt voor die obligaties echter nog klein is, zijn groene obligaties een liquidere optie voor beleggers
• Groene obligaties zijn diverser dan sociale en duurzame obligaties wat de hoofdcriteria betreft
• Europa blijft de belangrijkste markt voor groene, sociale en duurzame obligaties

Groei van groene, sociale en duurzame obligaties

Bron: Bloomberg, 3 september 2018

Interesse in groene, sociale en duurzame obligaties zal blijven toenemen

De opmars van impactbeleggen in vastrentende instrumenten wordt weerspiegeld in de groei van de markt voor groene obligaties, die een positieve bijdrage levert aan het ecologische welzijn. De markt werd uitgebreid met nieuwe impactbeleggingsproducten in de vorm van sociale en duurzame obligaties om ook de sociale welvaart te ondersteunen. De sterke groei van groene, sociale en duurzame obligaties begon met de klimaatovereenkomst van Parijs en de publicatie van de Duurzame ontwikkelingsdoelstellingen (SDG’s) van de VN. Sindsdien is de markt voor groene obligaties veel sneller gegroeid dan de markt voor sociale en duurzame obligaties.

De markt voor groene obligaties is momenteel 300 miljard euro waard. Dat is acht keer de waarde van de markten voor sociale en duurzame obligaties gecombineerd.

De opkomst van nieuwe impactbeleggingsproducten komt alle stakeholders ten goede. Die producten bieden een innovatief financieringsmodel voor emittenten en bevorderen de transparantie van de markt omdat emittenten hun ESG-beleid moeten bekendmaken. Bovendien levert de aanwending van de opbrengsten van groene, sociale en duurzame obligaties een bijdrage aan de samenleving als geheel door het ecologische welzijn en de sociale welvaart te verbeteren. We verwachten dat de vraag naar impactbeleggingsproducten zal blijven toenemen. In deze FocusPoint onderzoeken we de oorsprong en de kenmerken van groene, sociale en duurzame obligaties.

Definitie van groene, sociale en duurzame obligaties

Groene, sociale en duurzame obligaties delen financiële kenmerken (structuur, risico en rendementen) die vergelijkbaar zijn met die van traditionele obligaties.

Ze kunnen worden uitgegeven door bedrijven of overheden, ze kunnen variëren op het vlak van kredietkwaliteit (van investment grade tot non-investment grade) en looptijd (korte termijn of lange termijn), en ze kunnen verschillende soorten rentevoeten en rendementen hebben. De meeste groene, sociale en duurzame obligaties zijn obligaties waarvan de opbrengsten worden aangewend, en ze worden gewoonlijk gedekt door de volledige balans van de emittent. Ze zijn doorgaans even veilig als traditionele obligaties. De rentevoeten en verwachte rendementen zijn dan ook vergelijkbaar met die van de normale obligaties van dezelfde emittent. Het belangrijkste verschil tussen groene, sociale en duurzame obligaties zit in de aanwending van de opbrengsten.

• Groene obligaties zijn financiële instrumenten waarvan de opbrengsten
  voornamelijk worden aangewend om nieuwe en/of bestaande klimaat- of milieugerelateerde projecten gedeeltelijk of volledig te (her)financieren. De opbrengsten worden meestal aangewend voor investeringen in hernieuwbare energie, koolstofarme gebouwen en energie-efficiëntie.
• Sociale obligaties worden aangewend om nieuwe en/of bestaande investeringen in de sociale welvaart voor een specifiek doelpubliek (bv. armen, werklozen, kwetsbaren, laaggeschoolden en anderen) gedeeltelijk of volledig te (her)financieren, met een neutrale of positieve impact op het milieu. De opbrengsten worden meestal aangewend voor betaalbare huisvesting en gemeenschapsontwikkeling.
• Duurzame obligaties zijn een combinatie van groene en sociale obligaties. Van duurzame obligaties wordt verwacht dat ze ecologische en sociale voordelen zullen opleveren voor het specifieke doelpubliek. Net als groene en sociale obligaties kunnen duurzame obligaties worden aangewend om nieuwe en/of bestaande projecten gedeeltelijk of volledig te (her)financieren. De opbrengsten worden onder andere aangewend voor onderzoek op het vlak van onderwijs en duurzaamheid en de modernisering van faciliteiten voor onderwijs en gezondheidszorg.

Taxonomieën

Emittenten die een groene, sociale en/of duurzame obligatie willen uitgeven, moeten voldoen aan relevante geschiktheidscriteria om ervoor te zorgen dat beleggers hen als gekwalificeerd zullen beschouwen. De meest gebruikte richtlijnen zijn de Green Bond Principles (GBP), Social Bond Principles (SBP) en Sustainability Bond Guidelines (SBG). Die drie soorten obligatiebeginselen bevatten allemaal de volgende vier pijlers:

1. Aanwending van de opbrengsten – Welke soorten projecten worden gefinancierd?
2. Proces voor projectevaluatie en -selectie – Hoe worden projecten geselecteerd en hoe wordt de selectie van projecten georganiseerd?
3. Beheer van de opbrengsten – Kunnen we de aanwending van de opbrengsten te allen tijde traceren?
4. Rapportage – Identificeert en kwantificeert de emittent de relevante maatstaven met betrekking tot de ecologische, sociale of duurzame voordelen die de aanwending van de opbrengsten oplevert, en rapporteert hij daar regelmatig over?

De richtlijnen, die werden opgesteld door de International Capital Market Association (ICMA), zijn vrijwillig en niet-bindend, bevelen transparantie en openbaarmaking aan, en bevorderen de integriteit ten aanzien van de ontwikkeling van de markt voor groene, sociale en duurzame obligaties door de aanpak voor uitgiften te verduidelijken.

Naast de GBP introduceerde het Climate Bonds Initiative (CBI) de Climate Bond Standard (CBS), een norm voor de certificatie van groene obligaties. De CBS bepaalt hoe groene activa moeten worden geselecteerd en geïdentificeerd voor elke aanwendingscategorie. Deze omvat een reeks sectorspecifieke geschiktheidscriteria die worden toegepast op projecten en fysieke activa zodat ze aansluiten bij de doelstellingen van de klimaatovereenkomst van Parijs (2015). Het CBI heeft nog geen criteria gedefinieerd voor alle soorten projecten. Zodra ze zijn gepubliceerd, zouden de criteria de certificatie van een breed scala aan groen-gerelateerde beleggingen mogelijk maken in het kader van de CBS.

Er is momenteel geen CBS-equivalent voor sociale en duurzame obligaties, waarvan de evolutie werd overschaduwd door de bereidheid van de beleggers om eerst de klimaatverandering aan te pakken. Maar dat was niet de enige factor die de markt voor sociale en duurzame obligaties heeft tegengehouden. Emittenten en garantiesyndicaten hadden het enige tijd moeilijk om de sociale en duurzame voordelen te kwantificeren die de aanwending van de opbrengsten zou kunnen opleveren. Dat leidde tot een weinig transparante rapportage die marktdeelnemers afschrikte, waardoor de markt voor sociale en duurzame obligaties relatief klein bleef. Sociale obligaties zijn echter op de radar gebleven en namen recentelijk een hoge vlucht door een toename van de vraag als gevolg van het veranderende politieke, economische en wetgevende landschap.

De publicatie van de Duurzame ontwikkelingsdoelstellingen van de VN (SDG’s) en de recente publicatie van de eerste Social Bond Principles in juni 2017 hebben de markt voor sociale obligaties een boost gegeven. Volgens ons zitten er nog meer normen en richtlijnen aan te komen die de markt voor sociale en duurzame obligaties verder zullen versterken (zoals is gebeurd met de markt voor groene obligaties toen de ICMA de eerste GBP introduceerde in 2014).

De drie soorten obligaties worden allemaal onderzocht door externe beoordelaars (bv. CICERO of Sustainalytics) om de ecologische, sociale en duurzame referenties van de obligatie te controleren. 98% van de Europese groene obligaties wordt bijvoorbeeld op de markt gebracht met een externe beoordeling (CIB, Q1 2018).

Blootstelling aan Duurzame ontwinkkelingsdoestellingen

Groene, sociale en duurzame obligaties kunnen gemakkelijk worden gekoppeld aan de Duurzame ontwikkelingsdoelstellingen van de VN (SDG’s), een reeks doelstellingen die erop gericht zijn een einde te maken aan armoede, de planeet te beschermen en te zorgen voor vrede en welvaart voor de mensen over de hele wereld. Van de 17 Duurzame ontwikkelingsdoelstellingen zijn er 15 relevant bevonden om activiteiten te identificeren die in aanmerking komen voor de aanwending van de opbrengsten van groene, sociale en duurzame obligaties. Groene projecten richten zich op 8 doelstellingen, sociale projecten op 9 doelstellingen en duurzaamheidsprojecten op 15 doelstellingen. Elk project moet worden geanalyseerd en individueel worden afgestemd op de specifieke Duurzame ontwikkelingsdoelstellingen. De VN schat dat jaarlijks wereldwijd 5 tot 7 biljoen Amerikaanse dollar zal moeten worden geïnvesteerd om die doelstellingen te bereiken tegen 2030.

Methodologie en gegevensverzameling

In dit deel vergelijken we de verschillende kenmerken van groene, sociale en duurzame obligaties. Onze analyse is gebaseerd op de databank van Bloomberg, waarin een obligatie het label groen, sociaal of zowel groen als sociaal krijgt als ze voldoet aan de GBP, de SBP of de SBG en het gebruik van haar opbrengsten respectievelijk duidelijke ecologische, sociale of zowel ecologische als sociale voordelen oplevert.

De belangrijkste reden waarom we ons concentreren op het Bloomberg-universum, is het gebrek aan compatibele indexen. Er zijn, tot nu toe, geen indexen voor sociale en duurzame obligaties, die bijgevolg niet adequaat kunnen worden vergeleken met de beschikbare indexen voor groene obligaties. In bepaalde gevallen, zoals de valutablootstelling van groene obligaties, verwijzen we naar de Bloomberg Barclays MSCI Global Green Bond Index omdat die index een beter overzicht geeft van het beleggingsuniversum voor groene obligaties. Hij bevat bijvoorbeeld niet de uitgifte van groene obligaties van China, die voornamelijk onshore is en waarin niet kan worden belegd door buitenlandse beleggers.

Forse marktgroei

In 2007 gaf de Europese Investeringsbank (EIB) de eerste groene obligatie van 600 miljoen euro uit. De volgende zes jaar gebeurde er weinig tot de groei begon te versnellen in 2013/2014 met de publicatie van de eerste Green Bond Principles (de eerste groene obligatie van meer dan 1 miljard euro werd verkocht in 2013). Sindsdien heeft het cumulatieve uitstaande bedrag van groene obligaties een bijzonder grote sprong gemaakt. Ondertussen werden de eerste liquide sociale en duurzame obligaties in 2014 uitgegeven door respectievelijk de Inter-Amerikaanse Ontwikkelingsbank (IADB) en Lloyds Bank plc. In vergelijking met de groene obligaties was de omvang van die uitgiften aanzienlijk kleiner.
De markt voor groene obligaties behoudt de leiderspositie in termen van omvang vergeleken met de kleinere markten voor sociale en duurzame obligaties. In 2017 steeg de nieuwe uitgifte van groene obligaties tot 112 miljard euro, van 73 miljard euro in 2016, een volume dat zeven keer groter is dan dat van sociale en duurzame obligaties gecombineerd.

Sociale en duurzame obligaties vertegenwoordigen minder dan 1% van de obligatiemarkt en zijn dus nog geen gangbaar product. Door hun relatief lage basis hebben ze echter een snelle groei gekend, die verder zou kunnen worden versterkt door een groter aantal multinationals dat toetreedt tot de markt. In 2016 financierde Starbucks bijvoorbeeld zijn programma voor een duurzame koffietoeleveringsketen met een duurzame obligatie. Twee jaar later gaf Danone een baanbrekende sociale obligatie (de eerste obligatie van een multinational) uit om onderzoek naar voedsel en de emancipatie van diverse bevolkingsgroepen te financieren.

Volgens ons wordt die snelle groei van groene, sociale en duurzame obligaties vooral aangewakkerd door drie factoren:

• Een verbetering van de richtlijnen en de taxonomieën, waardoor het gemakkelijker wordt voor emittenten om dergelijke obligaties uit te geven en voor beleggers om ze te vergelijken.
• Sterke politieke steun om economieën koolstofvrij te maken en het sociale welzijn te vergroten, wat ertoe aanspoort om de wetgeving te versterken (bv. klimaatovereenkomst van Parijs). Dat zet bedrijven bijgevolg onder druk om op zoek te gaan naar duurzamere bedrijfsoplossingen en die oplossingen toe te passen. Tal van overheden hebben maatregelen aangekondigd om de uitgifte van groene obligaties te stimuleren of zijn bezig met het nemen van maatregelen.
• Een sterke stijging van de vraag van beleggers en een toenemende bereidheid om de blootstelling aan de duurzame ontwikkelingsdoelstellingen van de VN te vergroten. We verwachten ook dat groene, sociale en duurzame obligaties aantrekkelijker zullen worden dan traditionele obligaties. Dat komt omdat ze het engagement van beleggers naar bedrijven toe vergroten en een invloed hebben op de verdeling van de opbrengsten, die zonder extra kosten worden aangewend voor de projecten die ertoe doen.

Ongelijkheid van actieve landen

De klimaatovereenkomst van Parijs heeft een positieve bijdrage geleverd aan de verandering van het landschap van de groene kapitaalmarkt met een groter aantal landen en bedrijven dat toetreedt tot de club. De uitgifte van groene obligaties van landen zoals Frankrijk, China en de VS viel op. In 2016 gaf de Franse overheid de grootste groene obligatie (7 miljard euro) in de geschiedenis van de markt uit om zijn milieuverplichtingen na te komen en zijn rol als een van de drijvende krachten achter de klimaatovereenkomst van Parijs te bevestigen. In datzelfde jaar begon de uitgifte van China, het land met de grootste koolstofuitstoot ter wereld, de markt voor groene obligaties te domineren, maar daarna daalde het marktaandeel (37% in 2016; 24% in 2017). Het grootste deel van de uitgifte van China is met name onshore en dus niet toegankelijk voor buitenlandse beleggers. Tot slot verraste Bank of America in mei 2018 met de grootste uitgifte van groene obligaties ooit door een bank (1,91 miljard euro) om projecten rond schone energie te financieren.

In 2017 vertegenwoordigden de uitgiften van China, Frankrijk, Nederland, Duitsland en de VS 56% van de wereldwijde markt voor groene obligaties. Ze werden gevolgd door uitgiften van Zweedse, Mexicaanse en Spaanse marktdeelnemers die, wat landendiversificatie betreft, een aanzienlijke bijdrage hebben geleverd aan het totale landschap van de groene kapitaalmarkt. In totaal zijn 46 landen actief in de markt voor groene obligaties en het aantal deelnemers blijft stijgen.

Ondertussen nemen slechts vijftien landen actief deel in de markt voor sociale obligaties en veertien in de markt voor duurzame obligaties. Het grootste aandeel uitgiften komt van Nederland. Een slechte geografische diversificatie van sociale en duurzame obligaties is niet de enige uitdaging voor beleggers. Sociale en duurzame obligaties zijn ook sterk geconcentreerd wat de emittenten betreft. 71% van de Nederlandse duurzame obligaties wordt bijvoorbeeld uitgegeven door de BNG Bank en 83% van de Duitse sociale obligaties wordt uitgegeven door BayernLB.

Uitgifte in euro domineert

De regionale spreiding heeft een zichtbare invloed op de valuta waarin de uitgifte luidt bij alle soorten obligaties. In alle gevallen is de euro echter de voornaamste valuta, waarbij het aandeel wel varieert. De euro domineert de sociale en duurzame obligaties en vertegenwoordigt respectievelijk 78% en 69% van de totale uitgiften. In euro luidende obligaties domineren ook de Bloomberg Barclays MSCI Global Green Bond Index, waar 61% van de uitgiften is gebaseerd op de euro. Als we kijken naar het Bloomberg-universum is 42% gebaseerd op de euro omdat het Bloomberg-universum ook de onshore-uitgiften van China bevat, die niet toegankelijk zijn voor buitenlandse beleggers.

Om meer buitenlandse beleggers aan te trekken, beslisten emittenten om hun obligaties ook in Amerikaanse dollar te laten luiden. Ongeveer 29% van de Global Green Bond Index, bijna een vijfde van alle duurzame obligaties en een tiende van alle sociale obligaties luiden in Amerikaanse dollar. Wat regionale diversificatie betreft, bestaat de markt voor groene obligaties uit diversere activa in termen van valuta dan met name de sociale obligaties.

We geven echter vaak de voorkeur aan emittenten van groene obligaties in euro omdat de kwaliteit en de transparantie van euro-emittenten over het algemeen beter is.

De dominantie van overheden en financiële instellingen

De markt voor groene, sociale en duurzame obligaties wordt vooral gedomineerd door overheidsemittenten zoals lagere overheden en agentschappen. De overheden van tal van landen moeten doelstellingen halen voor de bevordering van investeringen in ESG-gerelateerde projecten en financieren die daarom door groene, sociale of duurzame obligaties uit te geven. Uiteindelijk vertegenwoordigden overheidsinstellingen meer dan 150 miljard euro van alle uitgiften, waarvan de meerderheid groene obligaties waren. Overheden zijn ook duidelijk dominant op het vlak van sociale en duurzame obligaties. Die trend zou kunnen aanhouden omdat de kans groter is dat overheden sociale welvaart financieren dan dat bedrijven dat doen.

Financiële instellingen vertegenwoordigen de tweede grootste sector die deelneemt in de markt voor groene, sociale en duurzame obligaties. Ze zijn verantwoordelijk voor de uitgifte van 32% van de groene obligaties en 19% van de sociale en duurzame obligaties. De NWB Bank gaf bijvoorbeeld een sociale obligatie uit om betaalbare huisvesting te financieren en Lloyds Bank plc gaf een sociale obligatie uit om haar verplichting na te komen op het vlak van kredietverlening aan kleine ondernemingen.

Als we naar de toekomst kijken, verwachten we dat de markt een transformatie zal ondergaan vanuit sectoraal oogpunt. In de eerste helft van 2018 zagen we al een toenemende deelname van financiële instellingen en bedrijven, in het bijzonder bedrijven die actief zijn in de sector van de nutsvoorzieningen en de industriële sector. Die tendens doet zich echter vooral voor in de markt voor groene obligaties.

De sociale en duurzame obligaties zullen meer tijd nodig hebben om de kloof te overbruggen.

Kreditrating

Gezien de grotere omvang en de meer gediversifieerde groep emittenten van de markt voor groene obligaties vertonen die obligaties een relatief divers ratingspectrum, van investment grade (69%) tot non-investment grade (5%). AAA-obligaties vertegenwoordigen 21% van het totaal. Meer dan een kwart van alle groene obligaties heeft echter geen rating.

In tegenstelling tot de markt voor groene obligaties is de markt voor sociale en duurzame obligaties geconcentreerd. De sociale obligaties zijn allemaal investment grade en 49% heeft een AAA-rating, terwijl meer dan de helft (55%) van de duurzame obligaties een AA-rating heeft en 2% non-investment grade is.

Conclusie

• Groene, sociale en duurzame obligaties delen vergelijkbare financiële kenmerken en het belangrijkste verschil is het gebruik van hun opbrengsten.
• In de afgelopen vier jaar hebben de markten voor groene, sociale en duurzame obligaties een aanzienlijke boost gekregen onder impuls van factoren zoals een sterkere milieuwetgeving, een toenemend bewustzijn van de sociale impact en een verschuiving van de perceptie van beleggers naar een duurzamere aanwending van hun vermogen zonder in te boeten op het vlak van rendementen.
• Overheden en financiële instellingen domineren de markt voor groene, sociale en duurzame obligaties. Volgens ons zullen overheden een voortrekkersrol blijven spelen op het vlak van sociale en duurzame obligaties omdat de kans groter is dat zij initiatieven voor sociale welvaart financieren dan dat bedrijven dat zouden doen.
• De markt voor groene obligaties overschaduwt de uitgiften in de markt voor sociale en duurzame obligaties, wat betekent dat groene obligaties een liquidere optie blijven voor beleggers. In vergelijking met sociale en duurzame obligaties zijn groene obligaties diverser wat de hoofdcriteria betreft: land, sector, valuta en kredietrating.
• Europa als geheel blijft de belangrijkste markt voor groene, sociale en duurzame obligaties. De markt van Azië-Stille Oceaan, die uitsluitend wordt aangestuurd door China, ligt niet ver achter, maar beleggingsopportuniteiten zijn vaak niet beschikbaar voor buitenlandse beleggers. De meerderheid van de uitgiften van China zijn onshore.

Bram Bos, Lead Portfolio Manager NN Investment Partners